Stablecoin'lar, bir zamanlar kripto piyasalarının küçük bir parçasıydı ve Bitcoin ile Ethereum arasında dönen trader'lar için işlevsel bir park yeri işlevi görüyordu. Ancak, bu çerçeve artık geçerli değil.
2024 yılında 300 milyar doları aşan dolaşımdaki arz ve 23 trilyon doları aşan yıllık işlem hacmi ile stablecoin'lar, paralel bir dolar altyapısına dönüşmüştür. Bu durum, ABD'nin para gücünü, finansal sistemlerin kırılgan veya verimsiz olduğu piyasalara yayarken, en çok onlara bağımlı olan ülkeler için kırılma noktalarını da ortaya çıkarmaktadır.
Bu arada, başlıca rakamların bazı nüanslara ihtiyacı var. Bu 23 trilyon dolarlık hacmin büyük bir kısmı, merkezi borsalarda yüksek frekanslı ticaret döngülerini yansıtmaktadır.
Ancak, akışların bileşimi değişiyor. Gerçek ekonomi kullanımına daha yakın olan sınır ötesi stablecoin transferleri, 2025'te rekor seviyelere ulaşarak Bitcoin ve Ethereum'u ilk kez geride bıraktı.
Uluslararası Para Fonu (IMF)'na göre, Asya en büyük hacme sahipken, Afrika, Latin Amerika ve Orta Doğu, GSYİH'ya oranla en hızlı büyümeyi göstermektedir.
Sonuç olarak, bir zamanlar bu token'ları kripto uzlaşma için niş araçlar olarak gören IMF, şimdi bunları dolar sisteminin dijital kenarı olarak tanımlıyor. Bu ifade, hem faydalarını hem de geleneksel para kontrol kanallarını nasıl bypass ettiklerini kapsıyor.
Birikim için bir likidite kaçış valfi
Nijerya, Arjantin veya Türkiye'deki haneler ve küçük işletmeler için stablecoin'lar nadiren spekülatif varlıklar olarak görülüyor. Onlar, ekonomik hayatta kalma araçlarıdır.
Nijerya'da, çoklu döviz kurları ve döviz sıkıntıları dolar erişimini çarpıtırken, USDT hacimleri, resmi kanalları sık sık aşmaktadır. Enflasyondan mustarip Arjantin'de, yerel fintech çalışmaları, stablecoin'ların artık özellikle genç işçiler arasında tercih edilen bir tasarruf aracı haline geldiğini göstermektedir.
Çekiciliği basit: stablecoin'lar satın alma gücünü korur, anında işlem yapar ve yerel bankalarla etkileşim gerektirmez.
Fiziksel nakit veya yavaş muhabir bankacılık koridorlarına dayanan geleneksel dolarizasyonun aksine, dijital dolarizasyon internet hızında hareket eder. Bir tasarruf sahibi, yerel para biriminden saniyeler içinde çıkabilir, döviz kontrollerini, mevduat sigortası yapılarını ve banka bilançolarını bypass edebilir.
Bu değişim, gelişen piyasa likidite verilerinde görünür hale gelmektedir.
Bankacılık devi Standard Chartered, gelişen piyasalardaki bankaların tasarruf sahipleri düşük getirili yerel hesaplardan, ABD Hazine bonolarıyla desteklenen dolar cinsinden stablecoin'lara geçerken 1 trilyon dolara kadar mevduat kaybetme riski taşıdığını tahmin ediyor.
Regülatörler için bu, yavaş ama sürekli bir kaçışa benziyor ve likiditeyi, denetim alanlarının dışında kalan offshore dolar enstrümanlarına yeniden tahsis ediyor.
Bu bölgelerdeki baskın ihraççı, düzenlenmiş bir ABD kuruluşu değil, Tether'dır; bu offshore yapısı, onu ABD'nin doğrudan denetiminden uzak tutmaktadır. Tether, baskın stablecoin ihraççısıdır ve USDT stablecoin'inin dolaşımdaki arzı neredeyse 190 milyar dolardır.
Ancak, likiditesi, tanıdıklığı ve erişilebilirliği, düşük bankacılık penetrasyonu ve yüksek sermaye kontrolleri olan piyasalarda yapısal bir avantaj sağlamaktadır.
Hazine piyasasında yeni bir alıcı
Stablecoin'lar, aynı zamanda kısa vadeli ABD devlet borçlarına olan talebi de şekillendiriyor. Çünkü Tether gibi çoğu büyük ihraççı, token'larını Hazine bonoları ve repo işlemleri ile desteklemektedir, bu da onların genişlemesini para piyasalarında anlamlı marjinal alıcılar haline getiriyor.
IMF, belirli koşullar altında, stablecoin ihraçlarının 3.5 milyar dolarlık bir artışının kısa vadeli Hazine getirilerini yaklaşık iki baz puan kadar sıkıştırabileceğini belirtmektedir. Bu küçük görünse de, dünyanın en derin piyasalarından birinde, bu hassasiyet, stablecoin'ların önemsiz bir katılımcı haline geldiğini göstermektedir.
Tahminler değişkenlik gösteriyor, ancak birçok analist, stablecoin sektörünün 2030 yılına kadar 2 trilyon ile 3.7 trilyon dolar arasında büyüyebileceğini öngörüyor; bu, düzenleyici netlik ve kurumsal benimseme ile ilişkilidir. Üst sınırda, stablecoin'lar, kısa vadeli likidite koşullarını etkileyecek kadar Hazine bonosu tutacaktır.
Yine de, stablecoin ihraççıları, para piyasası fonlarına sunulan likidite destekleri olmadan faaliyet göstermektedir. İş modeli, katı bir geçiştir: rezervlerden elde edilen getiri ihraççıya aittir, likidite ve karşı taraf riski ise kullanıcılara aittir.
Regülasyon eylemleri, piyasa stresi veya güven kaybı gibi bir geri çekilme şokunda, ihraççılar, kötüleşen koşullar altında Hazine bonolarını tasfiye etmek zorunda kalabilirler.
Parçalı bir düzenleyici harita
Son zamanlara kadar, stablecoin'lar için düzenleyici manzara parçalı bir yapıda tanımlanıyordu.
AB'nin Kripto Varlıklar Pazarları Yönetmeliği (MiCA), rezervlerin önemli bir kısmının likit mevduatlarda tutulmasını gerektirirken, kullanıcılara faiz ödenmesini yasaklamaktadır. Diğer yandan, Japonya, ihraçları bankalar ve güven şirketleriyle sınırlayan bir bankarize modeli tercih etmiştir.
Birleşik Krallık, Bank of England'ın esas olarak merkez bankası mevduatlarıyla desteklenen sistemik ihraççıları denetlediği çift bir sistem tasarlamaktadır; bu durum, onları sentetik CBDC'lere dönüştürmektedir.
Bu arada, Amerika Birleşik Devletleri, Ulusal Yenilik için ABD Stablecoin'ları Rehberlik ve Kuruluş Yasası (GENIUS) adlı bir çerçeve sunarak merkezi bir rol üstlenmiştir; bu durum, küresel haritayı değiştirmektedir.
GENIUS Yasası, dolar destekli stablecoin'lar için ilk tutarlı federal öneridir.
Düzenleme, hem bankaların hem de lisanslı banka dışı kuruluşların nakit, Hazine bonoları ve repo ile desteklenen tamamen teminatlı token'lar ihraç etmelerine izin vermektedir. Açık geri ödeme hakları belirler, rezervlerin ayrılmasını zorunlu kılar ve ihraççıları menkul kıymet düzenlemesinden bağımsız bir federal lisans yapısına tabi tutar.
Sonuç olarak, GENIUS Yasası, ABD'yi dünyanın en ölçeklenebilir ve ihraççı dostu stablecoin rejimi haline getirmiştir:
- Avrupa'dan daha az kısıtlayıcı,
- Japonya'dan daha esnek,
- ve Birleşik Krallık'ın sentetik CBDC yaklaşımından daha piyasa odaklıdır.
Temelde, bu çerçeve ABD'yi kıyıdan ihraç için birincil yargı alanı haline getirmiştir.
Ancak, bu durum aynı zamanda gelişen piyasalardaki baskıları da artırabilir. Dijital dolarları meşrulaştırarak ve kurumsallaştırarak, GENIUS yurtdışında benimsemeyi hızlandırmış, EM bankalarından mevduat kaçışını artırmış ve ABD borcuna olan talebi derinleştirmiştir; bu durum, ABD dışındaki düzenleyicilerin kaymayı yavaşlatmak için sınırlı araçları olduğu anlamına gelmektedir.
Bağlam açısından, Artemis'ten gelen veriler, stablecoin'ların ABD için ödemelerde %70'ten fazla büyüdüğünü göstermektedir.
Bu arada, Singapur, Hong Kong ve BAE gibi diğer finans merkezleri, kurumsal ihraççıları çekmek için düzenlemeler oluşturuyor. Ancak, hiçbiri federal onaylı bir ABD stablecoin modelinin potansiyel küresel erişimini aşamamaktadır.
Jeopolitik bir amplifikatör
Stablecoin'lar, doları, gelişen ekonomilerin işlem yaşamına, geleneksel eurodolar sisteminden çok daha derin ve hızlı bir şekilde entegre etmektedir.
Bu genişleme, devlet kurumları yerine özel şirketler aracılığıyla gerçekleşiyor ve bu durum geleneksel denetim ve diplomatik kanalları karmaşık hale getiriyor.
Sonuç olarak, büyük ekonomiler bile savunmacı bir şekilde yanıt vermektedir. Avrupa Merkez Bankası (ECB), ABD stablecoin'larının yükselişini, dijital euro için hızlanan planların bir katalizörü olarak göstermiştir; çünkü bu stablecoin'ların Euro Bölgesi'ndeki sınır ötesi ödemeleri domine edebileceğinden endişe etmektedirler.
Küçük ekonomiler için, stakes daha keskin. Stablecoin'lar yerel para birimlerini zayıflatmakta, merkez bankası otoritesini sorgulatmakta ve sermaye çıkışları için sorunsuz bir kanal oluşturmaktadır.
Yine de, aynı zamanda havale maliyetlerini azaltmakta, istikrarlı tasarruf ürünlerine erişimi genişletmekte ve geleneksel finansal altyapıdaki verimsizlikleri ortaya çıkarmaktadır.
Hem bir finansal yükseliş hem de bir sistemik zayıflık olarak karşımıza çıkmaktadırlar.
Sonuç olarak, IMF'nin endişesi, teknolojinin kendisinden ziyade, düzenleyici koordinasyonun hızına göre benimseme hızıdır.
Stablecoin'lar, küresel çerçevelerin ayak uydurabileceğinden daha hızlı büyümekte ve en derin penetrasyonları, sonuçta oluşan şokları absorbe etme konusunda en az donanımlı ekonomilerde gerçekleşmektedir.
Stablecoin'lar kripto piyasalarından çıkmış olabilir, ancak artık küresel para değişiminin ön cephesinde yer almaktadırlar.
Doların erişimini derinleştirerek ve GENIUS gibi yasalarla resmileştirerek, sermaye akışlarını yeniden şekillendirmekte, gelişen piyasa istikrarını sorgulatmakta ve para gücünün dağılımını yeniden tanımlamaktadırlar.
Uluslararası finansın istikrarlı bir bileşeni haline gelip gelmeyecekleri veya denetimsiz bir güç olarak mı kalacakları, küresel politika kararlarının bir sonraki dalgasına ve dünyanın dijital dolar dönemine ne kadar hızlı adapte olacağına bağlı olacaktır.
