Euro nihayet önemli bir stablecoin pazarına sahip ve bu sefer, bu sadece DeFi'nin niş bir köşesi değil. MiCA'nın stablecoin kuralları Haziran 2024'te yürürlüğe girdiğinde, euroya dayalı stablecoinleri düzenlenmiş bir ürün kategorisi haline getirdi. Artık belgeler, rezerv kuralları ve gerçek bir lisanslama süreci var.
MiCA kapsamında, tek bir fiat para birimine referans veren stablecoinler, e-para tokeni kategorisine girerken, bir sepetle bağlantılı olan tokenler varlık referanslı tokenler altında yer alıyor. Bu, bir ihraççı ve bir borsa, euro stablecoinini AB kullanıcılarına sunmak istiyorsa, uyum yükümlülüğünün artık açık olduğunu ve bunun listelemelerde, açıklamalarda ve neyin nereye yönlendirildiğinde kendini gösterdiği anlamına geliyor.
Bir buçuk yıl sonra, başlık numarasını bulmak kolay. DECTA'nın Euro Stablecoin Trendleri Raporu 2025, MiCA'nın uygulanmasından sonraki 12 ayda izlenen büyük euroya dayalı stablecoinlerin piyasa değerinin %102 arttığını, MiCA'dan önceki 12 ayda ise %48'lik bir düşüşü tersine çevirdiğini açıkça ortaya koyuyor.
Ayrıca, Mayıs 2025'te toplam piyasa değerinin 500 milyon dolara ulaştığını ve aylık işlem hacminin 383 milyon dolardan 3.832 milyar dolara fırladığını, EURC ve EURCV'nin veri setindeki en büyük işlem hacmi artışlarını kaydettiğini belirtiyor.
Bu, AB'deki stablecoin altyapısının çok olumlu ve basit bir hikayesidir. Ancak yanıtlanması gereken daha zor bir soru var; bu da tüccarların P&L'lerinde gerçekten hissettikleri şeydir ve bu, aslında onların emir defterlerinde yatmaktadır.
Euro stablecoin patlaması gerçekti, ancak çoğu zorla oldu
Euro stablecoin pazar payının bu kadar hızlı bir şekilde nasıl oluştuğunu anlamak istiyorsanız, rahatsız edici bir gerçek ile başlamamız gerekiyor: erken MiCA benimsemesi, ani bir taze talep dalgası değildi.
Kaiko'nun Ekim 2024 notu, rafın yeniden ayarlanmasına bir sayı koydu. MiCA'nın geç Haziran başlangıcından yaklaşık üç ay sonra, Kaiko, MiCA uyumlu euro stablecoinlerinin (EURC ve Société Générale'ın EURCV'si dahil) %67'lik bir pazar payına ulaştığını buldu. Ancak Kaiko, EUR destekli stablecoinler için haftalık işlem hacimlerinin yaklaşık 30 milyon dolarda kaldığını, Mart 2024'te görülen ~100 milyon dolarlık seviyelerin çok altında olduğunu da belirtti. Diğer bir deyişle, pasta aniden çok daha büyük olmadı. Dilimler sadece yeniden düzenlendi çünkü borsalar yeni kural setine uygun listelemeler yapmak zorundaydı.
Kasım 2024 itibarıyla, bu yeniden düzenleme büyük ölçüde tamamlandı. Kaiko'nun Avrupa Kripto Pazarının Durumu raporunda, MiCA uyumlu EUR stablecoinleri (EURC, EURCV ve Banking Circle'ın EURI) %91'lik bir pazar payına ulaştı.
Bu, likidite testinin ilk faydalı dersidir: stablecoin arzı ve stablecoin pazar payı, kural kitabı davranışını zorladığında hızlı bir şekilde hareket edebilir. Ancak bu, BTC-EUR ve ETH-EUR'nin ticaretinin daha kolay veya daha ucuz hale geleceği anlamına gelmez. Bir stablecoin bol olabilir ve yine de kötü bir icra haline gelebilir, eğer yanlış mekanlarda bulunuyorsa, ince havuzlarda yaşıyorsa veya sadece nihayetinde aynı birkaç derin kitaba yönlendirilmiş bir uzlaşma çipi olarak kullanılıyorsa.
Peki, daha iyi bir likidite nasıl görünür?
Öncelikle, daha sıkı spreadler ve daha derin kitaplar istersiniz. Alım-satım spreadi, en iyi gösterilen alım fiyatı ile en iyi gösterilen satım fiyatı arasındaki farktır, piyasayı geçmek için ödediğiniz tollardır. Piyasa derinliği, fiyatı etkilemeden ne kadar işlem yapabileceğinizdir. Kaiko, 1% piyasa derinliği metriğini kullanır; bu, her iki tarafın kitabında orta fiyatın %1'i içinde ne kadar büyüklüğün bulunduğunun basit, tüccar dostu bir göstergesidir.
Stablecoin altyapısı, piyasa yapıcıların ve büyük tüccarların mekanlar arasında pozisyonları finanse etmelerini ve yeniden dengelemelerini kolaylaştırdığında en çok yardımcı olur, özellikle fiat transferleri yavaş olduğunda, hafta sonları kesildiğinde veya bankacılık sürtünmesi ile yüklü olduğunda. Ancak bu altyapılar yalnızca akışları absorbe edebilen kitaplara bağlandıklarında önemlidir.
Avrupa'nın BTC-EUR ve ETH-EUR'si daha iyi hale geldiyse, bu çoğunlukla yoğunlaşma ile ilgiliydi
Kaiko'nun Avrupa raporundaki en temiz skor tahtası sayıları, BTC-EUR'nin küresel bitcoin-fiat ticaretindeki rolü hakkındadır ve bunları göz ardı etmek zor. Kaiko, BTC-EUR'nin küresel BTC-fiat ticaret hacmindeki payının 2024'te %3.6'dan neredeyse %10'a yükseldiğini rapor ediyor. Bu, genellikle varsayılan olarak USD çiftlerinin hakim olduğu bir dünyada büyük bir sıçramadır.
Ancak raporun geri kalanı, Avrupa'nın bunu nasıl başardığını gösteriyor ve bu, geniş tabanlı bir her mekanın yeniden doğuşu değildi.
Kaiko, euro ticaretinin sıkı bir şekilde kümelendiğini gösteriyor: Bitvavo, Kraken, Coinbase ve Binance, Kasım 2024'te toplam euro cinsinden ticaret hacminin %85'inden fazlasını oluşturdu ve stablecoinler hariç euro cinsinden hacimlerde, Bitvavo yaklaşık %50 pazar payına sahipken, Kraken ikinci sırada yer aldı.
Bu yoğunlaşma önemlidir çünkü Avrupa'daki likiditenin iyileştiği düşüncesini sorgular. Eğer likidite küçük bir mekan setine çekilirse, o mekanlarda spreadler sıkışabilir ve kitaplar derinleşebilir, uzun kuyruk hala pahalı ve düzensiz olsa bile. Bir perakende tüccarı için, Avrupa'daki likiditenin daha iyi hale geldiğini hissetmek, kazananlarda ticaret yapmaları durumunda mümkündür. Ancak sofistike bir tüccar için, yönlendirme seçeneği, düzenleme üzerine sloganlardan daha önemli hale gelir.
Kaiko'nun spread verileri bunu tek bir cümlede özetliyor: En iyi tokenler için 30 günlük ortalama alım-satım spreadleri, One Trading'de 20 bps'in üzerinde, Bitvavo'da 2.6 bps ve Kraken'da 3 bps arasında değişiyor.
Derinlik aynı hikayeyi anlatıyor. Kaiko, BTC-EUR'nin örneğinde ikinci en derin BTC-fiat pazarı olduğunu ve günlük ortalama derinliğinin 758 BTC olduğunu rapor ediyor; bu, BTC-GBP'deki 350 BTC'den daha fazla. Eğer Avrupa saat diliminde büyüklük ticareti yapmaya çalışıyorsanız, bu tür bir metrik, işleminizi sakin bir şekilde gerçekleştirip gerçekleştiremeyeceğinizi belirler.
Peki, euro stablecoinleri gerçekten bu iyileşmeye neden oldu mu? Dürüst cevap, kanıtların euro stablecoinlerinin gerekli bir altyapı olduğunu, bağımsız bir kanıt olmadığını göstermesidir.
İlk olarak, erken euro stablecoin hikayesinin büyük bir kısmı uyum odaklı yeniden düzenlemeden oluşuyordu. Kaiko, MiCA sonrası euro stablecoin pazar payı hareketini, ani bir talep dalgasından çok liste dışı bırakmalar ve mekan politikası güncellemeleri tarafından yönlendirildiğini açıkça çerçeveliyor.
İkincisi, euro pazarının icra kalitesi bir mekan hikayesi gibi görünüyor. Kaiko'nun veri setindeki en iyi spreadler Bitvavo ve Kraken'da yer alırken, en kötüleri başka yerlerde bulunuyor.
Bu desen, likiditenin ciddi yapıcı katılım, öngörülebilir yönlendirme ve piyasa yapıcıları meşgul tutacak kadar akışla birkaç kitapta yoğunlaşmasını bekleyeceğiniz şeydir.
Üçüncüsü, stablecoin-euro etkinliği borsalar arasında eşit dağılmamıştır. Kaiko'nun raporunda, stablecoin-euro çiftleri, Kraken'daki euro hacminin yaklaşık yarısını ve Coinbase'deki yaklaşık %30'unu oluştururken, Binance'da yaklaşık %4 ve Bitvavo'da %2'dir.
Pratikte bu, en sıkı euro spreadlerine sahip mekanların, euro stablecoin ticaretinin baskın olduğu mekanlar olmayabileceği anlamına gelir. Stablecoin altyapısı bir platformda gelişiyor olabilirken, en iyi BTC-EUR icrası başka bir platformda bulunabilir.
Bu, stablecoinleri önemsiz hale getirmiyor. Onların gerçek işini belirliyor: finansmanı ve yeniden dengelemeyi, özellikle sınırlar arasında ve bankacılık saatleri dışında kolaylaştırıyorlar. Ayrıca, belirli eski stablecoinlerin AB'de desteklenmesinin zorlaştığı durumlarda, borsalara uyumlu bir euroya yakın ürün sunuyorlar. Ancak, EURC piyasa değeri ile ETH-EUR kaybı arasında düz bir çizgi arıyorsanız, daha iyi bir bakış açısı mikro yapıdadır: likiditenin nerede yoğunlaştığı, yönlendirmenin nasıl davrandığı ve en iyi mekanların hem akış hem de yapıcıları çekmeye devam edip etmediği.
Bu arada köprü hikayesi hala şekilleniyor. Avrupa, MiCA'dan önce zaten birçok kripto ETP altyapısına sahipti ve bu genişlemeye devam etti. Örneğin, BlackRock'un iShares Bitcoin ETP'si geçen yıl Mart ayında piyasaya sürüldü. Ve CoinShares'ten haftalık fon akışları anlık görüntüler, kurumsal tarzda tahsislerin hangi listedeki ürünlerden geçtiği ve coğrafi olarak nereye gittiği hakkında makul bir kamu proxy'sidir.
Yine de, mükemmel bir nedensel model olduğunu iddia etmeden, sade bir İngilizce karara ulaşabilirsiniz.
MiCA'nın ilk yılı, düzenlemenin en iyi şekilde sunduğu şeyleri sağladı: daha net kategoriler, daha temiz raflar ve ihraççilerin ve mekanların ölçeklendirebileceği uyumlu bir euro stablecoin dizisi. DECTA'nın yayınladığı verilerde, piyasa değerinin iki katına çıkması hikayesi gerçektir. (decta.com) Euro'nun yeniden ticaret edilebilir hale gelmesi hikayesi de gerçektir, ancak bu, kıta genelinde bir yükseliş gibi değil, likiditenin gerçekten sıkı spreadler ve anlamlı derinliklere sahip birkaç mekana yoğunlaştığı bir hikaye gibi okunmaktadır.
Eğer bir tüccarsanız, pratik çıkarım neredeyse sıkıcıdır: euro stablecoinleri altyapıdır, ancak bilet fiyatı kitaplar tarafından belirlenir: MiCA sadece altyapıyı güvenilir hale getirmeye yardımcı oldu. Kitaplar, likiditenin yoğunlaştığı yerlerde daha iyi hale geldi. Ve Avrupa'nın ikinci yıldaki gerçek testi, bu kalitenin kazananların ötesine yayılıp yayılmayacağı veya euro'nun kripto pazarının, bir veya iki adanın yaşamanın kolay olduğu, geri kalanının ise hala pahalı olduğu bir takımada gibi davranmaya devam edip etmeyeceğidir.
