2025 yılında kripto türev piyasasında zorunlu likidasyonlar yaklaşık 150 milyar dolara ulaştı, bu veriler CoinGlass'tan alınmıştır.
Başlangıçta bu rakam, sürekli bir kriz yılı gibi görünüyor. Birçok perakende yatırımcı için fiyat akışlarının kırmızıya dönmesi kaosun bir göstergesi haline geldi. Ancak pratikte, bu durum, marjın yetersiz kaldığı zaman borsaların zorla kapattığı vadeli ve sürekli pozisyonların nominal değerini yansıtıyordu.
Çoğu zaman, bu akış daha çok bir bakım işlevi olarak değerlendirildi, bir çöküş değil. Türevlerin, spot piyasalardan ziyade marjinal fiyatı belirlediği bir piyasada, likidasyonlar kaldıraç üzerindeki sürekli bir vergi gibi işlev gördü.
Tek başına alındığında, bu rakam korkutucu görünüyordu. Ancak 2025’in türev makineleri arka planında değerlendirildiğinde, o kadar da korkutucu değildi.
Toplam kripto türev işlem hacmi, yıl boyunca yaklaşık 85.7 trilyon dolara ulaştı ve günlük yaklaşık 264.5 milyar dolar işlem yapıldı.
Bu bağlamda, likidasyon sayısı, sürekli takasların ve baz ticaretlerinin baskın araçlar olduğu bir piyasanın yan ürünüydü ve fiyat keşfi marj motorları ve likidasyon algoritmalarıyla sıkı bir şekilde bağlantılıydı.
Bu nedenle, kripto türev hacimleri artarken, piyasanın açık faizi, 2022-2023 deleveraging döngüsünün ardından düşük seviyelerden düzenli bir şekilde yeniden inşa edildi.
7 Ekim itibarıyla, büyük borsalardaki nominal açık faiz yaklaşık 235.9 milyar dolara ulaştı. Bitcoin yılın başlarında yaklaşık 126,000 dolara kadar işlem gördü.
Spot ve vadeli fiyatlar arasındaki fark, istikrarlı finansman ve düzenli piyasa davranışına dayanan kalın bir baz ticaretleri ve carry yapıları katmanını destekledi.
Temelde önemli olan stres, eşit şekilde dağılmadı. Rekor açık faiz, kalabalık pozisyonlar ve orta ölçekli ve uzun kuyruklu piyasalardaki kaldıraç payının artışıyla yönlendirildi.
Yapı, marj eşiklerinin sıkı bir şekilde kümelendiği ve riskin aynı yönde işaretlendiği bir makro şok vurana kadar çalıştı.
Deseni Bozan Makro Şok
Kripto türev piyasası için kırılma noktası, gelişen endüstrinin içinden gelmedi. Bunun yerine, dünyanın en büyük ülkelerinin politikaları tarafından tetiklendi.
10 Ekim'de Başkan Donald Trump, Çin'den yapılan ithalatlara %100 gümrük vergisi uygulandığını duyurdu ve kritik yazılımlar üzerinde ek ihracat kontrolleri sinyali verdi.
Bu açıklama, küresel risk varlıklarını keskin bir riskten kaçınma hareketine itti. Hisse senetlerinde ve kredi piyasasında, ayarlama genişleyen spreadler ve daha düşük fiyatlar olarak kendini gösterdi. Kripto para piyasasında ise, uzun, kaldıraçlı ve rekor türev maruziyeti olan bir piyasa ile çarpıştı.
İlk hareket basitti: traderlar riskleri azaltırken spot fiyatlar düştü.
Ancak, sürekli vadeli işlemler ve kaldıraçlı takasların marjinal fiyatı belirlediği bir piyasada, bu spot hareket, büyük bir uzun pozisyon bloğunu bakım marjı çizgilerinin altına itmek için yeterliydi.
Bu nedenle, borsalar marjı yetersiz hesapları, likidite sağlayıcılarının geri çekilmesiyle zaten incelmeye başlayan emir defterlerine likide etmeye başladı.
Sonuç olarak, piyasa 10 ve 11 Ekim arasında 19 milyar dolardan fazla zorunlu likidasyon yaşadı.
Bu likidasyonların çoğunluğu uzun taraftaydı ve silinen pozisyonların %85 ila %90'ının boğa bahisleri olduğu tahmin ediliyor. Bu eğilim, haftalarca pozisyon verilerinin işaret ettiği tek taraflı bir pazarı doğruladı: aynı ticaret yönüne ve aynı araç setine yaslanan bir piyasa.
Likidasyon dalgası başlangıçta standart yolu izledi. Marj eşiklerini aşan hesaplar kapatılmak üzere işaretlendi. Pozisyonlar piyasa fiyatlarında veya yakınında satıldı, teklifler drain edildi ve fiyatlar bir sonraki durak katmanına itildi.
Açık faiz, birkaç gün içinde 70 milyar dolardan fazla düştü ve Ekim ayının başlarındaki zirveden yıl sonuna kadar yaklaşık 145.1 milyar dolara geriledi.
Çöküş sonrası, yıl sonu rakamı, 2025 başlangıç noktasının üzerinde kalmaya devam etti ve olay öncesinde biriken kaldıraç miktarını vurguladı.
Ekim ayını farklı kılan şey, likidasyonların varlığı değil, bunların yoğunluğu ve ürün özelliklerinin azalan likidite ile etkileşim biçimiydi. Finansman koşulları sıkılaştı, volatilite yükseldi ve yılın büyük bir bölümünde geçerli olan hedge varsayımları birkaç saat içinde bozuldu.
Güvence Mekanizmalarının Güçlendirilmesi
O dönemdeki en önemli değişim, genellikle görünmeyen mekanizmalarda gerçekleşti: standart likidasyon mantığı yolda tıkanınca borsaların devreye soktuğu arka destek.
Normal koşullarda, likidasyonlar, pozisyonları iflas fiyatında satarak ve sigorta fonlarını kullanarak kalan kayıpları absorbe ederek yönetilir.
Otomatik deleveraging (ADL), bu sürecin arkasındaki bir acil durum olarak hizmet eder. Kayıplar, sigorta fonları ve ücretlerin karşılayabileceğinden fazla tehdit oluşturduğunda, ADL, mekanın bilançosunu korumak için kârlı karşıt hesaplardaki maruziyeti azaltır.
10-11 Ekim tarihleri arasında, bu güvence öne çıktı.
Bazı sözleşmelerde emir defterleri inceldikçe ve sigorta tamponları baskı altına girdiğinde, ADL daha sık tetiklenmeye başladı, özellikle daha az likit piyasalarda. Kârlı kısa pozisyonlar ve piyasa yapıcılar, önceden belirlenmiş öncelik sıralarına göre pozisyonlarının azaltıldığını gördü, genellikle tercih ettikleri ticaret fiyatlarından farklı fiyatlarla.
Piyasa nötr veya envanter hedging stratejileri yürüten firmalar için etki keskin oldu. Spot veya altcoin maruziyetini dengelemek için tasarlanmış bir kısa vadeli pozisyon, mekan tarafından kısmen veya tamamen kapatıldı ve bu durum, planlanan bir hedge'i gerçekleşmiş P&L'ye dönüştürdü ve kalan riski korumasız bıraktı.
Bazı durumlarda, hesaplar Bitcoin vadeli işlemlerindeki kazanan pozisyonları azaltmak zorunda kalırken, ince altcoin sürekli pozisyonlarında uzun kalmaya devam ettiler.
En büyük bozulmalar, uzun kuyruklu piyasalarda ortaya çıktı. Bitcoin ve Ethereum bu dönemde %10 ila %15 düştü, ancak birçok daha küçük token, sürekli sözleşmelerinin son seviyelerden %50 ila %80 düşmesini gördü.
Sınırlı derinliğe sahip piyasalarda, zorunlu satış ve ADL, bu kadar büyük bir akışı absorbe edemeyen emir defterlerine çarptı. Teklifler kayboldukça fiyatlar düşmeye başladı ve marj hesaplamalarına dahil olan işaret fiyatları buna göre ayarlandı, daha fazla hesabı likidasyona çekti.
Sonuç, bir döngüydü. Likidasyonlar fiyatları aşağı itti, bu da endeks fiyatları ile ADL olaylarının gerçekleştirildiği seviyeler arasındaki farkı genişletti. Daha dar spreadlerde devreye girebilecek piyasa yapıcılar, şimdi belirsiz hedge uygulamaları ve zorunlu azaltımlar riskiyle karşı karşıya kaldı.
Bu nedenle, birçok firma teklif boyutunu azaltarak veya daha geniş hareket ederek görünür likiditeyi daha da azaltmaya başladı ve likidasyon motorları ince defterlerle çalışmak zorunda kaldı.
Bu olay, türevlerin fiyatı belirlediği bir piyasa için kritik bir noktayı vurguladı: normal koşullarda riski kontrol eden güvenlik mekanizmaları, aynı yönde ve aynı mekanlarda çok fazla kaldıraç yığıldığında riski artırabilir.
Çöküş, sadece aşırı spekülasyon değil. Ürün tasarımı, marj mantığı ve altyapı sınırlarının stres altındaki etkileşimi sonucuydu.
Yoğunlaşmış Mekanlar, Dar Koridorlar
Mekan yoğunluğu, piyasa sonucunu kaldıraç ve ürün mekanikleri kadar şekillendirdi.
Bu yıl, kripto türev likiditesi, küçük bir büyük platform grubuna yoğunlaştı.
Bağlam açısından, Binance, işlem hacmine göre en büyük kripto borsası, yıl boyunca yaklaşık 25.09 trilyon dolarlık nominal hacim işledi ve pazarın %30'una yakınını yakaladı.
Diğer üç borsa, OKX, Bybit ve Bitget, sırasıyla 10.76 trilyon, 9.43 trilyon ve 8.17 trilyon dolarlık işlem hacmi ile takip etti.
En üstteki dört borsa, küresel türev ticaretinin yaklaşık %62'sini oluşturdu.
Çoğu gün, bu yoğunlaşma işlemi basitleştirdi. Birkaç emir defterinde derinlik sağladı ve büyük yatırımcıların riski öngörülebilir kayıplarla taşımalarına olanak tanıdı. Bir tail olayında, nispeten az sayıda mekan ve risk motoru, likidasyonların büyük kısmından sorumlu oldu.
Ekim ayındaki çöküş sırasında, bu mekanlar senkronize bir şekilde riskten arındı. Benzer müşteri pozisyon defterleri, benzer marj tetikleyicileri ve benzer likidasyon mantığı, zorunlu satışların eşzamanlı dalgalarını üretti.
Bu platformları birbirine bağlayan altyapı—on-chain köprüler, iç transfer sistemleri, fiat yolları—traderlar teminat taşımaya ve pozisyonları dengelemeye çalışırken baskı altına girdi.
Sonuç olarak, para çekme ve borsa içi transferler yavaşladı, firmaların fiyat farklarını arbitraj yapma ve hedgeleri koruma konusundaki bağımlılıklarını daralttı.
Kapital, mekanlar arasında hızlı bir şekilde hareket edemediğinde, borsa arası stratejiler mekanik olarak başarısız olur. Bir borsada kısa pozisyonda olan bir trader ve diğerinde uzun pozisyonda olan bir trader, bir bacak ADL tarafından zorla azaltılırken marjı artırmak veya teminatı zamanında kaydırmakta zorlanabilir. Spreadler genişlerken arbitraj sermayesi geri çekilir.
Kripto Türev Piyasası İçin Dersler
Ekim ayındaki olay, bu dinamiklerin hepsini iki günlük bir stres testine sıkıştırdı. Yıl boyunca yaklaşık 150 milyar dolarlık likidasyon, artık kaosun bir ölçüsü olarak değil, türevlerin hakim olduğu bir piyasanın riskleri nasıl temizlediğinin bir kaydı olarak okunuyor.
Çoğu zaman, bu temizlik düzenliydi ve sigorta fonları ve rutin likidasyonlar tarafından absorbe edildi.
Ekim penceresinde, birkaç büyük mekana, orta ölçekli ve uzun kuyruklu varlıklarda yüksek kaldıraç ve baskı altında rol değiştirebilen arka desteklere dayanan bir yapının sınırlarını ortaya çıkardı.
Kredi iflasları ve kurumsal iflasların merkezinde olduğu önceki krizlerin aksine, 2025 olayı görünür bir temerrüt zinciri tetiklemedi. Sistem açık faizi azalttı, riski yeniden fiyatlandırdı ve çalışmaya devam etti.
Maliyet, yoğun P&L kayıpları, büyük ölçekli ve uzun kuyruklu varlıklar arasındaki keskin dağılım ve piyasanın davranışının ne kadarının altyapıdan, ne kadarının anlatıdan etkilendiğine dair daha net bir görünüm ile karşılandı.
Traderlar, borsalar ve düzenleyiciler için ders doğrudan oldu. Türevlerin fiyatı belirlediği bir piyasada, likidasyon vergisi sadece aşırı kaldıraç üzerindeki ara sıra bir ceza değildir. Bu, yapısal bir özelliktir ve düşmanca makro koşullar altında, rutin bir temizlikten çöküş motoruna dönüşebilir.
